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    鋰電池隔膜單價早就跌穿了創新股份的預期 收購的上海恩捷如何實現承諾的凈利潤呢?

    鉅大LARGE  |  點擊量:1920次  |  2018年07月20日  

    從謀劃收購到收購中止,直至修改方案再度重啟收購,創新股份(002812.SZ)歷時一年多收購上海恩捷新材料科技股份有限公司(下稱“上海恩捷”)一事終于獲得監管部門的放行。

    此次超過50億元的收購對創新股份來說意義非凡。從上市不到半年就謀劃此次收購,如今用一年有余的時間完成收購,公司向鋰電池隔膜龍頭企業的轉型順利起航。

    上海恩捷的主打產品是鋰電池隔膜,公司珠海基地建設完成后,有望成為世界第一的鋰離子電池隔離膜供應商。只是,與一年前啟動收購時相比,如今鋰電池隔膜市場已經陷入價格戰的紅海中,上海恩捷還能實現期望的利潤嗎?

    毛利率逆勢上升

    按照最初的收購方案,創新股份計劃以51.56元/股發行1.08億股,作價55.5億元收購李曉明家族等人持有的上海恩捷100%股份,同時配套募資8億元用于珠海基地項目建設和中介費用等。由于創新股份和上海恩捷均由李曉明家族控制,收購并不會導致借殼上市。

    由于股東中涉及境外自然人,2月中旬創新股份宣布暫不收購除實控人之外其他境外自然人的股權,即公司不收購TanKimChwee和AlexCheng合計持有的上海恩捷6.67%股權。

    收購方案修改為創新股份以50.83元/股發行1.02億股收購上海恩捷93.33%的股權,交易作價51.8億元,配套資金不超過8億元保持不變。兩個月后,創新股份順利拿到重組批文。不過由于實施了送轉方案,公司發行方案順應修改為以24.87元/股、發行2.08億股進行收購。

    根據介紹,寧德時代、國軒高科(002074.SZ)和比亞迪(002594.SZ)等一線電池廠商都是上海恩捷的主要客戶,成立于2010年的上海恩捷在2016年迎來了業績爆發。

    2015-2017年,上海恩捷的營收為1.57億元、4.99億元和8.94億元,歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2972萬元、2億元和3.93億元。

    上海恩捷在最近兩年保持了40%以上的凈利潤率,這首先得益于公司超高的毛利率。

    2015-2017年,上海恩捷的綜合毛利率分別為43.33%、61.39%和65.05%。無論是鋰電池基膜抑或是鋰電池涂布隔離膜,公司兩大拳頭產品的毛利率都處于穩步提升狀態。

    此外,上海恩捷較高的良品率也減少了不必要的產品浪費。2015-2017年,公司的綜合良品率分別為53%、73%和78%,星源材質(300568.SZ)招股書披露公司2015年和2016年上半年良品率為59.29%和64.47%。

    根據行業水平,干法隔膜良品率普遍高于濕法隔膜,星源材質主打干法隔膜。由此可見,上海恩捷的良品率較一般同行確屬領先。

    不過,也并非全部如此,金冠電氣(300510.SZ)收購的鴻圖隔膜良品率同樣不菲。2015-2016年及2017年1-8月,鴻圖隔膜的綜合良品率分別為76.83%、77.03%和69.07%。與上海恩捷相比,公司2015年和2016年的良品率并不遜色甚至更為優秀。

    但與上海恩捷2017年毛利率不降反升相比,沒有一家同行有這樣的好日子。星源材質是上海恩捷在國內最主要競爭對手,2016年,公司的毛利率為61.7%,2017年下降9.85個百分點至51.85%。

    滄州明珠(002108.SZ)是另一家較早進入鋰電池隔膜市場的上市公司,2016年公司毛利率為63.61%,穩中微降基本穩定,2017年47.75%的毛利率大幅下降了15.86個百分點。

    2015年9月,勝利精密(002426.SZ)以6.12億元收購蘇州捷力新能源材料有限公司(下稱“蘇州捷力”)51%的股份,從而涉足鋰電池隔膜領域,公司隨后在2016年10月繼續出資4.86億元收購蘇州捷力33.77%股份,從而持股達到84.77%。

    蘇州捷力的鋰電池隔膜與上海恩捷類似,主打濕法隔膜,客戶同樣包括寧德時代和比亞迪等知名鋰電池廠商。根據勝利精密年報,2017年,蘇州捷力基膜設計產能近4億平米/年,涂布膜設計產能達1.2億平米/年。

    與上海恩捷2.85億平方米的基膜產能、2.38億平方米的涂布膜產能相比,蘇州捷力的規模并不遜色,但毛利率卻相去甚遠,其2016年的毛利率為49.02%,同比穩中有升,2017年,毛利率重挫19.4個百分點僅剩29.62%。

    金冠電氣收購的鴻圖隔膜和長園集團(600525.SH)收購的中鋰新材同樣是濕法隔膜領域的兩家主要廠商,但由于兩家公司并沒有2017年完整的財報,其毛利率的變化無從知曉。

    在同行毛利率普跌之際,作為后起之秀的上海恩捷毛利率不但沒有下降反而略有提升,即使公司所稱濕法隔膜要優于干法隔膜,可濕法隔膜同行的毛利率也在下降,上海恩捷是如何做到逆勢而上的呢?

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